21年业绩低于预期

21年收入同比增长7.3%至人民币186.6亿元，中泰至港低于我们预期，国际主要由于疫情下高端手机销售不理想及韩国新客户低端产品需求放量导致摄像头模组ASP在2H21出现较大幅度下滑，予丘元指纹识别模组ASP亦受升级不理想影响大幅下滑；受产品结构变化等因素影响，钛科毛利率同比下降0.8个百分点至9.4%；净利润同比增长2.7%至8.6亿元，技增级目低于我们预期。持评

手机摄像头模组竞争力持续增强，中泰至港然将短期承压

公司21年手机摄像头模组出货量同比增长21.5%，国际优于行业平均水平，予丘元市场份额持续提升。钛科此外，技增级目公司3，持评200万像素及以上的中泰至港单摄像头模组、双/多摄像头模组、国际3D模组、予丘元车载摄像头模组和其他摄像头模组的占比较上年提升7.5个百分点至31.7%，反映其在高端产品领域表现受到客户认可。公司与韩国新客户的合作进展顺利，因此来自国内四大手机品牌的收入占比由上年的91.9%下降至76.0%。然而，与韩国新客户的合作尚处初期，主要为低端产品放量，因此会对公司总体产品结构带来影响，进而影响ASP及毛利率。此外，疫情对经济的冲击将影响消费者购买力，导致手机消费需求疲软，将会间接影响高端摄像头模组渗透率及摄像头模组升级进程，预期短期内摄像头模组ASP及毛利率将继续承压。中长期看，手机摄像头模组升级仍具较大成长空间，包括更高的像素、更好的变焦及更优的防抖等。预期公司今年下半年会因手机消费随经济逐步复苏及于韩国客户取得更多进展而在高端产品占比方面有所改善。

继续推进车载、IoT、AR/VR等新领域摄像头进程，有望成为未来新增长点

公司于21年中期首次发布其在车载、IoT等新领域的发展进程、5年目标及发展策略。当前公司于新领域仍处于初期投入阶段，对公司收入贡献较低，产能利用率尚待提升，因而毛利率仍然较低。然而，我们认为车载、IoT、AR/VR等新领域会是未来主要增量市场。公司利用其在手机摄像头模组领域的技术积累，在车载摄像头模组领域已获得部分客户认可，如已于21年通过德国大陆、上汽等知名客户认证，与多家Tier 1客户、全球车厂及新势力汽车品牌建立了合作关系。公司当前产品线覆盖ADAS、DMS及环视，ADAS产品陆续进入批量出货阶段，进展顺利，值得期待。

下调目标价至7.10港元，下调至“增持”评级

管理层预期22年手机摄像头模组销量同比实现双位数以上增长、指纹识别模组销量同比增长不低于20%、其他领域摄像头模组销量增长不低于100%。考虑到当前手机销售疲软、短期手机光学升级进程尚存不明朗因素、预期主要产品ASP及毛利率短期仍将承压，我们下调盈利预测，预期22/23年净利润分别为8.1/10.4亿元，以历史较低位8.5倍22E PE估值，相应下调目标价至7.10港元，潜在升幅为11.3%，下调至“增持”评级。

风险提示：（一）产品结构改善不及预期；（二）竞争激烈导致毛利率不及预期；（三）人民币汇率波动；（四）车载、IoT等新领域拓展不及预期；